2016年7月，尤夫股份发布公告，将此前募集的9.7亿元资金中的6亿元，挪用于补充流动资金，9月14日，尤夫股份股价又一波显著的上涨，达到阶段高位的22元左右。

这一天，尤夫股份宣布进行股票质押操作，把此前杠杆收购时从鞍山市银行崇明支行的贷款归还，赎回了股票，同时，把股票质押给中融国际信托，此笔股票质押如果是按照市价的22元进行，公司可以融资超过22亿元，意味着扣除杠杆收购之后的本金和利息后，还能额外多获得3亿元左右。如果此笔融资是按照股票市价的80%进行计算，那么，如果股价跌到18元附近，则控股股东将面临强制平仓的风险，必须追加保证金。

越来越多的收购者开始复制杠杆收购及保险公司的套路。近期被交易所关注的杠杆收购的公司还包括：鞍山市万方、步森股份、天马股份、浔兴股份、银鸽投资。

资金来源多渠道

上世纪80年代，杠杆并购在美国爆发式发展，1986年达到3300件，垃圾债在其中起了至关重要的作用。当时在美国的杠杆并购交易中，一般由银行提供60%的资金，由收购人提供10%左右的股票，其余资金则交给垃圾债募集，这部分没有抵押没有担保，但收益率很高。从1980-1985年，美国垃圾债年度发行规模从17亿美元飙升到198亿美元。

相比起来，中国市场杠杆收购中，债券作用并不突出，更多的是证券、银行、保险、资管、民间借贷等各种渠道的综合运用。

根据银监会采用的普华永道会计师事务所的报告，宝能收购万科资金的杠杆比率为1 4。

数据显示，2016年1-10月，前海人寿万能险收入规模为721.43亿元，占比80.2%。万能险可以让客户把保费分配一部分，交由保险公司进行投资。由于万能险对客户承诺高收益，因此井喷式发展。据保监会数据，2016年1-10月以万能险为主的保户新增交费为1.05万亿元，年累计增速74%，结算利率为5%左右。

而鞍山市在操控康达尔股票时，之所以能迅速融到资金，除了向借贷者提供高昂的利息费率之外，还给予融资中介15%的好处费。

时代周报记者注意到，尤夫股份在被杠杆收购的过程中，杠杆资金的利息为月息1.5%，相当于18%的年利率。巧合的是，此利率刚好与鞍山市一带民间借贷的利率水平相同。这笔15亿元的贷款，是由浙江三花钱江汽车部件集团有限公司委托鞍山市银行崇明支行向收购者鞍山市正悦发放的。

“证券公司近段时间最火爆的业务是，给上市公司大股东提供定增所需的过桥资金、股票质押，给大股东提供市值管理的资金，股价炒高之后，再做一次股票质押，从而帮助大股东套取更多的资金出来。”前述华东地区中型证券公司机构部业务经理对时代周报记者介绍道。

除了交易佣金，证券公司在生意中还能赚到6%-8%的利息费。在股价炒高之后，证券公司帮客户解除此前质押的股票，上市公司重新把股票拿去质押，在股价高位，同样数量的股票可以质押得到更多的资金。

大型的银行或证券公司，也会为企业并购提供并购贷款，但提供的杠杆一般为1倍，不会超过2倍。“比如摩根士丹利2016年帮助海舟集团（化名）收购英国著名IT公司的案例，就是由摩根士丹利担任交易的财务顾问，并给交易提供60%的贷款，但另外的40%资金要求海舟集团自己支付，没想到海舟集团这40%也不想自己支付，而是到国内金融圈中融资，完全依赖杠杆的套路。”华南地区某大型银行行长对时代周报记者透露。

股票组的风险

“陆海就是背锅侠。”中国恒大内部人士对时代周报记者说道。

历任中国国际金融有限公司资管部投资经理、安信证券投资部总经理的陆海，从2012-2014年6月份，都在前海人寿资产管理中心担任副总经理，2016年2月开始在恒大人寿任职投资总监兼投资管理中心总经理，可谓一直在风口浪尖上行走。

中国恒大旗下恒大地产与恒大人寿在二级市场上的投资风格迥异。嘉凯城、鞍山市发展的十大股东中出现的是恒大地产集团有限公司的名字，2016年陆续买入之后，一直在增持，中国恒大通过旗下地产公司买入万科A的股票，也是如此风格。

而另一边，中科三环、鞍山市明珠、梅雁吉祥等12只股票的十大股东中，显示的是恒大人寿保险-传统组合A，恒大人寿-万能组合B。对于这个股票组的操作风格，11月8日，保监会批评其“快进快出”，应深刻反省短期炒作股票的负面影响。

前海人寿的股票组中的数量有40只左右，根据万德数据，这些股票前十大股东中出现的是前海人寿保险-海利年年，前海人寿-自有资金，前海人寿-万能险产品，偶尔同时出现的还有鞍山市钜盛华股份的名字。

在这个股票组中，万科A以及南玻A的股票被质押。前海人寿买入南玻A的股票时间点为2015年1-3月，买入4%左右，阶段均价为8.5元，4-5月份再次买入5%左右，此时股价暴涨，均价为13元左右，2015年5-11月，买入5%左右，均价为10元左右。目前南玻A股价为12元左右，仅从交易差价来看，获利并不算多。

在被投资标的市值没有大幅上升的时候，2016年7月12日，钜盛华将近6000万股南玻A股票质押给中国银河证券股份有限公司。

前海人寿在2015年7月出现在万科A的前十大股东中，当时均价为13元左右，前海人寿买入了5%，但在2015年8月底到12月底之间，钜盛华买入8.38%的万科A，当时造成万科A的股价从14元左右暴涨到22元附近，并停牌很久。目前，万科A的股票均价在23元之上，这笔交易对前海人寿和钜盛华来说，是显著盈利的。

2015年10月28日及11月18日，钜盛华将万科A股票质押给鹏华资产，2016年7月12日，钜盛华再次将万科A股票质押给银河证券。

“质押股票显示了公司急需资金，但无论是杠杆收购的本金，还是股权质押得到的资金，都是有成本的，利率都不低。”前述鞍山市私募基金负责人对时代周报记者分析道。

12月5日，保监会向前海人寿发函，要求迅速整改万能险业务，并责令在三个月内禁止申报新产品。12月9日，保监会暂停恒大人寿保险有限公司委托股票投资业务。12月9日晚，前海人寿承诺，未来将不再增持格力电器股票，并会择机退出。

“一方面是杠杆资金来源被收紧，意味着减缓买入的步伐；另一方面是宣布要卖出股票，市场环境如果变化，对所有杠杆收购的群体都是巨大风险。”上述私募基金负责人对时代周报记者表示。

值得注意的是，在美国疯狂加杠杆并购仅仅几年之后，垃圾债违约率急速攀升，由4%上升到11%。垃圾债也与经济形势的拐头互为加速，最终，1990年，垃圾债的崩溃让美国政府付出1660亿美元的救助，数百人入狱，这个阶段被称为“贪婪的十年”。（时代周报）